摘要：除了供應端的變數，油脂需求端最大的不確定還是生物柴油政策。油脂趨勢性反彈更需要生物柴油端的指引。

國內春節假期期間，油脂市場波動幅度較大。截至2月3日，美大豆期貨主力合約相比1月27日漲幅不到1%。主要原因是：一方面，阿根廷降雨偏少，巴西中西部主產區暴雨影響大豆收割；另一方面，美國對中國等地區加征關稅，市場擔憂美豆出口需求。美豆油上漲5%左右，若對加拿大菜油加征關稅，美國會更加傾向使用美豆油作為生物柴油原料。馬來西亞棕櫚油漲幅接近4%，由于印尼2月棕櫚油出口總關稅下調62美元/噸，市場擔憂印度等地區需求，最終限制盤面漲幅。

棕櫚油基本面偏弱

根據MPOA數據，1月前20日馬來西亞棕櫚油產量預估減少13.29%，往年同期均值為減少13.1%，減幅略微擴大。進入1月，馬來西亞沙巴州和沙撈越州雨水較多，柔佛州和彭亨州情況好一些。根據船運商檢機構ITS的數據，1月馬來西亞棕櫚油出口下降12.3%，減幅較2024年12月前25日縮小，往年同期均值為下降11.17%，出口表現略差。盡管今年齋月將于3月開始，但是印度在齋月備貨季并沒有大量采購棕櫚油。市場預估1月進口棕櫚油在40萬噸左右，低于2024年12月的50萬噸。1月31日，印度港口毛豆油和毛棕櫚油價差為-53美元/噸，為2021年以來同期最低；印度港口精煉豆油和精煉棕櫚油價差為-35美元/噸，1月中旬為-75美元/噸，價差逐步縮窄，但仍是2021年以來同期最低。

截至1月初，印度港口棕櫚油庫存下降至40萬噸，低于歷史均值51萬噸；豆油累庫至31萬噸，高于歷史均值16.6萬噸；葵油庫存略降至27.8萬噸，高于歷史均值12.6萬噸。根據市場反饋，印度轉向采購更多的豆油和葵油，2月初印度豆油和葵油庫存還將處于高位，但是棕櫚油將繼續去庫。因為俄羅斯和烏克蘭葵油出口前置，未來葵油仍溢價于其他油脂，預計阿根廷豆油在4月新作大量上市之前，出口增量有限。

豆油持續去庫

由于之前國內近月進口大豆榨利較差，下游并沒有大量采購豆粕，1月船期進口大豆買船較為緩慢。而1月由于巴西中西部降水較多，影響收割和出口發運，預估2月國內進口大豆在500萬噸，3月在400萬噸，1—3月累計進口在1628萬噸，比2024年同期減少230萬噸。尤其是3月進口到港偏少，預計到3月底國內豆油將去庫至60萬噸。

1月27日當周，巴西大豆發運38.65萬噸，高于前一周的25.11萬噸，低于歷史均值41.27萬噸，也低于2024年同期的52.54萬噸。未來一段時間，巴西多數地方降雨低于正常水平，有利于收割。如果天氣持續較好，4月之后進口南美大豆到港將增多。

菜油累庫壓力猶存

在前期菜油漲至高位階段，國內采購較多的進口迪拜、俄羅斯、澳大利亞等地區的菜油，一季度菜油平均每月到港在20萬噸以上。截至1月底，華東地區三級菜油和一級大豆油現貨價差為410元/噸，雖然低于歷史平均的1015元/噸，但是該價差下，下游采購意愿還是不高。根據往年情況，只有三級菜油和一級豆油價差打平的時候，菜油成交才會顯著改善。從平衡表上看，只有等到4月開始，國內菜油庫存才會開始下降多一些，在此之前，累庫壓力猶存。

美國對加拿大商品加征關稅也可能會影響加拿大菜油出口到美國。近兩年加拿大出口300萬噸左右的菜油到美國，不到一半用于生物柴油，剩下的用于食用等其他消費。根據美國政府的提議，2025年開始菜油將不會獲得生物柴油補貼，豆油將會獲得0.2~0.3美元/加侖的補貼。目前美國生物柴油政策還處于征詢期，也未上升到法律層面。如果最終美國政府加稅涉及加拿大菜油，且加拿大菜油最終不會獲得補貼，那么加拿大菜油將會降價尋找其他地方的需求。

等待政策指引

美國除了對加拿大商品加征關稅，也對來自中國的商品加稅，而國內也將采取反制措施。除了供應端的變數，油脂需求端最大的不確定還是生物柴油政策，這也是上一輪油脂回調的主要原因之一。多數市場人士預估今年印尼生物柴油實際完成不了B40，消耗棕櫚油增量只有100萬噸左右，不及早先預期B40情形下200萬~300萬噸的增量，非公共市場部分在沒有補貼下，能否順利執行仍然存疑。

美國生物柴油方面，雖然特朗普上臺后不傾向發展生物柴油，但是也不至于完全停止，最終或許像上屆任期內豁免一些小型煉油廠的義務量。未來生物柴油增量或許放緩，3月美國環保署將會提出2026年的強制性規定，一季度不會有決定性的美國生物柴油政策，油脂趨勢性反彈更需要生物柴油端的指引。