前半周的上漲大體上源自宏觀情緒與供應擔憂前置交易的共振。一方面，近期國內權益與商品市場“反內卷”交易的討論盛行，這種宏觀層面的積極情緒提供了多頭氛圍，并外溢至豆粕市場。另一方面，市場開始部分前置交易進入四季度后國內大豆供應可能出現緊缺的擔憂。

尤其是在此前中美雙方尚未就關稅削減問題達成明確協議，且關稅緩和截止日期日益臨近的背景下，市場對于美豆能否在新作上市后順利進入國內存有擔憂，進而迫使部分空頭頭寸回補，推動盤面減倉上行。此外，期價連續上行可能也促使下游企業積極點價，進而油廠在盤面平掉鎖利空單，亦對期價形成一定助推。

 

后半周期價的急轉直下源自此前支撐上漲的供應不確定性預期受到了來自三個方向信息的集中修正:一是近期國內部分企業再度采購阿根廷豆粕，并獲得一定量級的GMO許可證書，引發市場對系統性放開南美豆粕進口的討論;二是農業農村部近日再次提及要持續推進豆粕減量替代，引發市場對豆粕遠景需求的擔憂;三是中美計劃本周舉行第三輪磋商。此次談判可能旨在推遲中美暫停加征關稅截止日，提振市場對中美達成貿易協議的預期。

 

“放開南美豆粕進口”是在中美貿易關系走向這條主線下所延伸出來的分支線索。如果中美未能在新作美豆集中上市期間達成有效的貿易協議，為保障國內四季度到明年南美新豆上市前這段時期的豆粕供應，階段性放開進口南美相對便宜的豆粕可能是一個可行選項，而待南美新豆上市后，可視情況決定是否再行收緊此政策窗口。

因此，若這一政策能夠落地，將直接為國內豆粕市場帶來供應的邊際增量，有效對沖因中美關系緊張而產生的供應收緊風險，進而對粕類價格構成直接的利空壓力。長期而言，進口豆粕常態化將修正以往國內豆粕以CBOT大豆作為“錨”的定價體系，轉變為CBOT大豆與CBOT豆粕雙重定價的格局，國內豆粕價格將受制于“進口大豆壓榨”與“直接進口豆粕”兩條路徑的成本孰低原則。

 

理論上，若中美達成貿易協議，意味著中國將恢復大規模采購美豆，利好美豆出口需求，從而推高CBOT大豆價格，最終從成本端對國內豆粕價格形成支撐。然而，本次當中美談判的消息釋放后，國內豆粕市場卻應聲下跌。我們理解這可能反映了市場的分歧與傳導路徑的阻滯。

國內豆粕價格要回歸美盤定價并隨之上漲，其前提是CBOT大豆首先要對此利好預期做出積極反應。然而，近期CBOT大豆走勢并未反映出這種樂觀情緒，其價格仍在低位徘徊，表明國內外市場對于中美談判的最終結果可能存在一定分歧。

 

根據CFTC數據，截至7月15日當周，管理基金在CBOT大豆期貨上的凈空頭持倉達到1.72萬張，這是自4月8日以來的最高凈空頭持倉水平，反映出海外資金可能正在押注新作美豆良好產量預期或是悲觀出口前景。因此，在國內市場對中美關系緩和預期升溫時，海外市場卻因缺乏實際需求增量證據而維持偏空態度，呈現出內外盤的邏輯錯位。

 

2022年9月，農業農村部首次系統性提出了推進豆粕減量替代，其根本目的在于保障飼料供應安全，降低對外依存度。本次重提之所以對市場情緒造成沖擊，關鍵在于其所處的特殊背景。一方面，周內生豬行業有關“反內卷”的討論間接引導市場形成對未來以豆粕為代表的蛋白粕飼料需求強度可能減弱的預期，為豆粕減量替代政策的利空解讀提供了土壤。

另一方面，在中美貿易前景不明，四季度之后大豆供應存在潛在風險的背景下，相較于等待外部環境改善或常態化放開南美豆粕進口，從內部需求端著手，通過自主研發新型飼料減少對豆粕的依賴成為一條潛在路徑，進而使得當前形勢下市場可能認為該政策在未來兌現的概率較大。

 

然而回歸現實，豆粕減量替代是一項長久復雜的工程。飼料企業進行配方設計或者采購決策的核心依據是“單位蛋白性價比”。當豆粕單位蛋白性價比顯著好于菜粕等其他蛋白粕時，豆粕絕對價格更高并不會導致飼料企業采購意愿大幅下降。

此外，國內年均7000-8000萬噸的豆粕消費量級表明，在缺乏革命性的新型蛋白源(如合成蛋白、氣體飼料等)實現商業化應用之前，豆粕幾乎不可能被其他量級較小的雜粕完全替代。因此，豆粕減量替代注定是一個長周期過程，其對國內豆粕供需的影響將在未來數年內逐步體現，對短期價格的沖擊更多是情緒層面。

 

機構預計進口大豆7月、8月、9月的到港量將分別達到1060萬噸、1000萬噸和900萬噸，三季度整體供應寬裕，這將繼續抑制豆粕現貨價格和基差表現。McDonald顯示8-9月大豆采購數量下降且當前10-12月船期采購進度偏慢，暗示10月之后大豆供應可能將依賴三季度大量到港所形成的庫存來滿足。

因此，隨著時間推移，現貨供應壓力將逐漸減弱。短期來看，無論是中美達成協議后，豆粕價格重回美盤定價路徑，還是談判再度破裂，進而轉向關注國內供需缺口，市場均在等待新的信號做出指引，而上周阿根廷豆粕再度成交暗示南美豆粕進口常態化預期可能將率先成為驅動豆粕盤面回調的因素。